ゴールドパックのTOB・MBO事例：ＢＡＦ２（アイ・シグマ・キャピタル）（2010-12-13公表・2010年収録）

開始資料は、当面大規模なエクイティ・ファイナンスは不要としながら、独力だけでは営業、原料調達、国内外ネットワークを十分に強化しにくいと説明した。丸紅グループとの協業により、高騰傾向にある輸入原料果汁等を競争力ある価格で調達し、物流費の最適化と新規顧客開拓を進めることが、非公開化の具体的な狙いだった。

公開資料上の買付者はBAF2で、その所有者はアイ・シグマ・キャピタル側であり、ゴールドパック経営陣の買収会社とはされていない。非公開化という結果だけでMBOに分類すると利益相反の性質を誤る。本件の焦点は内部者の再投資より、外部スポンサーの投資回収と一般株主の現金退出を1,641円でどう分けたかにある。

買付予定2,930,522株と下限1,950,300株は普通株だけでなく新株予約権の潜在株式も含み、非公開化後に権利行使で少数持分が再び生じる問題を一度に処理する設計だった。ただし対象会社は普通株には応募を推奨した一方、新株予約権者には各自判断を求めており、証券の種類ごとに意見を区別している。

株式換算2,709,214株の応募・取得は下限を758,914株上回り、BAF2の株券等所有割合を92.45％まで押し上げた。全ての潜在株式が応募したわけではないが、残存7.55％相当を後続手続へ回せる水準で、TOBの成立条件と完全子会社化の実行可能性を同時に満たした。

1,641円は公表前終値1,170円に471円、40.26％を加え、3か月平均1,050円には591円、56.29％を加えた。直前株価が平均より上昇していたため基準で16ポイント差が出るが、いずれでも大幅な上乗せである。設備投資後の上振れをスポンサーへ渡す対価として、絶対額と評価レンジも併せて検討すべき条件だった。

普通株主は1,641円で、丸紅との協業による競争力ある価格での輸入原料果汁等の調達、物流最適化、顧客開拓の将来価値を現金化した。未応募株は上場維持ではなく完全化対象になる予定で、その成果へ上場株主として残る道は限られた。一方、BAF2側は協業を実行して取得対価を回収する責任を負い、成功時の価値を内部化する。

92.45％取得は非公開化の入口として成功したが、PE買収の成果は別に検証する必要がある。開始資料が掲げた新規顧客開拓、高騰傾向にある輸入原料果汁等の競争力ある価格での調達、物流費最適化、丸紅グループとの国内外協業が実行され、売上と収益へつながったかを後年開示で確認して初めて評価できる。

ゴールドパックの賛同意見と結果資料から、外部PE買収、1,641円、証券別の扱い、下限、2,709,214株相当、92.45％、完全化方針、営業・調達・物流上の課題、あおぞら銀行から上限23億円を借りる計画と担保予定を確認した。協業実績、完全化の効力日、融資の最終実行額・詳細条件、スポンサーの回収額は確定できない。