川崎化成工業のTOB・MBO事例：エア・ウォーター（2015-05-14公表・2015年収録）

川崎化成工業は有機酸や有機酸誘導品、キノン系製品を持ち、産業ガスを起点に化学事業を拡大するエア・ウォーターと製品・顧客の補完余地があった。研究開発、原料調達、販売網を共有するには持分法関係より連結支配が使いやすい。

三菱化学が36％超を保有していたため、その持分の扱いは支配権移転の成否を左右した。市場で大量売却するのではなく応募契約を伴うTOBにすることで、株価への衝撃を抑えつつ新しい親会社へまとまった持分を移した。

下限は40％相当、上限は50.10％相当として、成立と取得量を二段階で管理した。応募23,017,404株は上限を約362万株超え、実際の取得は端数処理を含む19,392,804株に限定されたため、売却希望の一部は残株を保有した。

上場を残す選択は追加取得費用を抑え、対象会社の独立性や市場評価を維持できる。ただし親会社が取締役会を実質支配する以上、原材料取引、設備投資、配当がグループ全体と少数株主の双方に公正かが重要になる。

210円は公表前終値157円に33.76％、3か月平均155円に35.48％を加えた。中期平均との比較でも三割半ばの上乗せがあり、部分買付けとしては強い応募誘因だったが、全量約定を保証しない上限が価格の魅力を削いだ。

三菱化学など合意株主には支配持分を一括で移す経路となり、一般株主には同じ価格での売却機会が開かれた。もっとも応募超過により比例配分されたため、残った株主は新たな親会社の下で上場子会社リスクを引き続き負う。

所有割合50.10％は連結子会社化の数量目標を達成し、案件は成立した。事業上の成果は、有機酸・キノン製品の販売拡大、研究開発費の効率、設備稼働率、エア・ウォーター向け取引条件を継続観察して判断すべきである。

開始・結果の法定書類は支配権移転を確認できるが、買収後のシナジー実績や少数株主政策を示さない。本稿はその後の完全子会社化取引まで追わず、210円について第三者算定を独自に再現していない。