日本風力開発のTOB・MBO事例：ＪＷＤホールディングス（ベインキャピタル、経営陣）（2015-03-23公表・2015年収録）

補助制度の見直しで国内の新規風力建設が停滞した期間、対象会社は資金繰り悪化から発電子会社や開発案件を売却し、有利子負債を圧縮していた。一方で北海道・東北を中心に13の候補案件を持ち、開発資金さえ確保できれば成長余地が残っていた。

複数債権者との契約はグループ資金の柔軟な利用を妨げ、停止風車の修繕、新設設備、保守体制への資金投入を遅らせた。ベインの信用補完とリファイナンスはこの制約を外す手段だが、MBOでは現経営者が内部情報を持つ利益相反も生じる。

下限11,198,400株に対し応募は約147万株上回り、上限なしで全て買い付けられた。取得後67.55％はその時点で全株集約ではないが、特別決議を主導し残余株主を整理する手続へ進む数量基盤を与えた。

非公開化の価値は、上場費削減よりも長期建設投資の意思決定と資金調達再編にある。停止設備の修繕で既存収益を戻し、新規案件を自社保有し、保守技術を強化する三段階が実行されなければ、所有形態を変えても事業価値は増えない。

580円は前日終値比25.27％、3か月平均比30.34％で、一定の上乗せはあるが極端に高くない。開発候補13案件のオプション価値と財務制約の割引をどう置いたかで評価が変わるため、将来案件を売却前提か自社保有前提かも価格判断に重要だった。

応募者はリファイナンスと建設遅延のリスクを現金化し、経営者とファンドは改革成功時の上振れを保持した。未応募者も67％超の支配下で非公開化手続へ進むため、一般株主が長期の再エネ成長へ参加し続ける選択肢は限定された。

TOBは下限を超えてMBOの第一段階を達成した。成果の後日評価では、借入金利と返済期限、稼働停止率、設備容量、新規案件の着工・運開、売電収入、メンテナンス内製化を追い、財務再構築が発電量へ結び付いたかを確認すべきである。

本稿は開始届出書と結果報告書に基づく成立時分析で、スクイーズアウト完了、借換条件、発電所建設実績、ベインの最終出口は含めていない。DCFに用いられた発電量・価格・割引率も独自検証していない。