ＴＡＳＡＫＩのTOB・MBO事例：スターダスト（2017-03-24公表・2017年収録）

宝飾品ブランドは店舗改装、海外展開、商品開発への先行投資が利益を圧迫しやすく、四半期ごとの成果を求める市場との時間軸が合わないことがある。経営陣はブランド価値を再構築するための改革を非公開環境で行う理由を示したが、同じ経営陣が買い手側に立つ利益相反も同時に生じた。

下限9,537,100株は、応募が限られたまま経営陣だけが有利な支配構造を作ることを避け、後続の組織再編が実行可能な賛同量を確保する条件だった。上限を置かないことで、応募を選んだ一般株主には一律に2,205円で退出する機会が開かれた。

2,205円は直前終値と3か月平均の双方に約42％を加え、発表前の株価水準から明確に離れている。ブランド再投資の成果がまだ市場価格へ反映されていないというMBOの論理を考えると、株主側はこの上乗せと非公開化後に買い手が得る改善余地を比較する必要があった。

応募は下限を超えたものの全株には届かず、83.47％という結果だけでは売渡請求を直ちに使える90％に達しなかった。そのため当初から予定した吸収合併が残余株主を整理する手段として重要になり、成立後の手続設計まで含めて一つのMBOと見るべきである。

終値比42.26％と3か月平均比42.53％はほぼ同じで、比較基準日の選び方による見かけの差が小さい。価格評価ではプレミアムの厚さに加え、第三者算定、特別委員会、経営陣から独立した交渉が、潜在的なブランド成長を2,205円へ十分に織り込んだかが鍵となる。

応募株主は市場価格を大きく上回る現金を確定できた一方、未応募株主は吸収合併で金銭交付を受ける見込みとなり、上場株として保有を続ける選択は残らなかった。経営参加者が非公開化後の上昇余地を享受するため、一般株主には手続の独立性を厳しく見る理由がある。

公開買付けは必要下限を満たして成立し、MBOを実行する資本条件は整った。取引の本当の成果は、その後のTASAKIの海外売上、店舗生産性、ブランド投資が改善したか、そして買収時に想定した価値向上が実現したかで判断されるべきで、応募率だけでは測れない。

公式資料から取引条件と成立状況は確認できるが、非公開化後の業績、MBKの投資回収、経営陣の再出資条件は本分析の対象外である。また所有割合は資料内で希薄化後83.47％と普通株ベース83.77％の表示があり、ここではTOB結果表の83.47％を採った。