リーディング証券のTOB・MBO事例：ランキャピタルマネジメント（2017-02-13公表・2017年収録）

対象会社は大口信用取引の不足金と業務改善命令の影響を受け、自己資本規制比率が低下していた。証券会社は一定水準を割ると監督上の措置や元引受業務への制約が現実化するため、通常の成長投資より存続基盤の修復が優先された。

買付者は中国系投資グループのネットワークを背景に、日中クロスボーダーM&A、富裕層向け業務、海外商品の拡充を掲げた。旧親会社から支配権を移すだけでなく、資本と営業戦略の双方を入れ替える再建スポンサー交代だった。

旧親会社が保有する3,491,593株と下限を同数にしたため、その応募が成立を事実上決める構造だった。一般少数株主から何株集まるかより、82.38％を持つ旧支配株主から新支配株主へ確実に株式を移すことを優先した条件である。

114円は二つの純資産評価レンジ内にあるが、将来収益を反映するDCFではなく静態的な資産価値を基礎とした。赤字と財務毀損で利益予測の信頼性が低い局面では合理性がある一方、再建成功時の上振れ価値を価格へ十分織り込まない性格も持つ。

リーディング証券は非上場で信頼できる公表前市場価格がないため、通常のプレミアム率は算出しない。114円を上場株のように直前終値と比較する代わりに、買付者評価109.14円から133.39円、対象者評価104.67円から127.97円の双方に収まるかを価格妥当性の手掛かりとする。

少数株主には流動性の乏しい非上場株を114円で売る機会が提供されたが、対象取締役会は応募判断を各株主へ委ねた。応募しない株主はスクイーズアウトされず、再建の上振れを得る可能性と、88％超の支配株主の下でさらに流動性が低下するリスクを引き受けた。

TOBは成立して88.36％を取得し、経営権移転という第一目的を達成した。もっとも案件の本質は第三者割当による資本回復と証券ビジネスの再建にあるため、株式取得の成立だけで成功とは言い切れない。自己資本規制比率の安定と顧客基盤回復が事後評価の中心となる。

報告書はTOB後88.36％を示すが、予定された第三者割当の最終払込結果、その後の自己資本規制比率、顧客資産や収益の回復は確認対象外である。