丸ノ内ホテルのTOB・MBO事例：三菱地所（2018-02-20公表・2018年収録）

三菱地所は既に持分法適用関連会社として関与し、対象会社の取締役にも人材を出していた。下限322,941株は、既保有分と合わせ実質支配力基準上の連結子会社化に必要な40％を確保する水準だった。全株取得ではなく連結化が最低目標である点が、下限の低さに表れている。

対象株式は非上場かつ譲渡制限付きで、株主が通常市場で売却する機会は限られていた。40営業日という長い募集期間は、分散する既存株主に判断時間を与え、他の買付候補が現れる余地も残す役割を持つ。上場TOBの流動性とは異なる株主保護策である。

760円は類似会社比較法576～773円とDCF法578～784円の双方の上方寄りだが、レンジ内に収まる。観察可能な終値がないため、「何％のプレミアムか」ではなく、複数手法の価値幅、交渉経緯、売却機会の希少性を使って判断するのが適切である。

取得1,705,581株は下限の5倍超で、三菱地所自身の保有は既存分と合計2,880,400株になった。連結化に必要な最低水準を大きく超え、特別関係者を含め82.89％まで支配が集中した。非上場会社ゆえ上場廃止手続は不要で、TOB決済だけで実質的な目的をほぼ完了できる。

サイトでは買付価格760円を示しつつ、基準株価、直前終値比、3か月平均比はnullとする。市場価格がない対象へ数値を補間すると誤情報になる。代替指標として、類似会社比較法とDCF法の両レンジを提示し、760円がそれぞれの上限近くに位置することを説明する。

非上場・譲渡制限株の株主にとってTOBはまとまった現金化機会だった。対象会社が応募を推奨し、40営業日を確保したことは判断環境を改善する。一方、非応募株主は流動性の乏しいまま支配株主の持分が高まる会社に残るため、価格だけでなく決済後の少数株主としての立場も考慮する必要があった。

応募数は連結化に必要な下限を余裕で超え、三菱地所は丸ノ内ホテルを連結支配できる水準を得た。案件の直接目的は達成されたと評価できる。もっとも、東京駅周辺資産との運営相乗効果やホテル収益の改善は、公開買付報告書の所有割合だけでは確認できず、買収後の事業実績に委ねられる。

非上場会社のため日次株価や出来高がなく、760円への市場反応を測定できない。本稿は届出書の算定レンジとTOB結果までを扱い、その後に残った株主の処遇、追加取得、ホテル事業の採算推移は追跡していない。