リソー教育のTOB・MBO事例：ヒューリック（2024-04-09公表・2024年収録）

両社はTOB以前から、駅近不動産を持つヒューリックと教育ブランドを持つリソー教育の組合せを試していた。『こどもでぱーと』は建物の賃貸だけでなく、1歳から受験、学童、個別指導まで同じ場所で顧客関係を延ばす発想である。既存提携で中野とたまプラーザの具体案件まで進んでいたため、買収後シナジーは白紙の構想ではなかった。

20％出資では、リソー教育の利益をヒューリックが十分取り込めず、M&A候補情報など機密性の高い情報共有にも制約があるとされた。51％化は協働のインセンティブを揃える一方、上場少数株主を残す。親子上場になるため、親会社向け賃料、物件選定、増資、M&Aなどで利益相反を継続管理する仕組みが買収後も必要になる。

第三者割当を併用した合理性は、支配権取得資金の一部を既存株主だけでなく事業へ流せる点にある。こどもでぱーと、DX、防犯、M&Aへ3,323百万円を投入できれば、教室開設を加速しながらヒューリックの不動産稼働率も高められる。成果は新設棟数ではなく、生徒継続率、ブランド間送客、教室当たり利益、投下資本回収で測るべきである。

上場維持には、リソー教育が独自に資本市場へアクセスし、少数株主が将来シナジーを享受できる利点がある。しかしヒューリックは取締役選任と経営方針を支配できるため、市場価格が親会社の意向を織り込んで割り引かれる可能性もある。独立社外取締役、関連当事者取引の審査、親会社からの人材・不動産取引条件の開示が重要になる。

320円は公表前終値218円へ46.79％を加え、市場株価・類似企業レンジの上限を超える。一方、DCFレンジは134円から509円と幅広く、320円はほぼ中央である。上場が続くため株主は応募せず将来価値を選べた点が完全買収と異なる。売却者へのプレミアムと残存者の成長参加を並存させた価格だが、増資価額218円との差102円は希薄化を受ける残存株主に説明が必要な構造である。

応募62,618,542株は上限を大幅に超え、応募者は希望株数の全てを売れず、あん分で残存した。対象会社が賛同しつつ応募判断を株主へ委ねたのは、上場継続後の価値上昇を選ぶ合理性があるためである。創業者も全株応募契約を結んだが一部が残り得る。投資家は320円の確実な出口と、51％親会社の下で教育不動産戦略へ参加し続ける価値を比較する必要があった。

TOB取得39,447,230株と増資引受15,596,330株により、ヒューリックは予定どおり51.00％へ到達した。応募超過は320円への支持を示すが、同時に上場株の流動性や浮動株比率を低下させ得る。取引後は上場維持基準、売買高、こどもでぱーとの開校進捗、増資資金の使用実績、少数株主向け配当、親会社との取引条件を監視して初めて成功を評価できる。

本稿の一次資料はTOB結果と増資払込み予定までを確認したもので、その後の資金使用、教育施設の開業実績、上場維持基準への適合、親子間取引の実績は検証していない。DCFレンジが広く、事業計画の感応度を独自再計算していないため、320円と218円の経済的な公正性を単一数値で断定することもできない。